IPO溢价问题研究简介新股首次公开发行是指企业在经过证券监管部门的审核通过后，由承销商承销，在开放市场上的公开发行以筹集企业发展所需资金的整个过程。其中IPO溢价是指新股发行上市首日交易价格高于一级市场发行价格，从而使投资者获得超额收益的现象，这种现象普遍存在于在世界各国的资本市场之中，一直是金融界关注的焦点。65951

   西方世界对于IPO溢价现象的研究源于上世纪60年代法玛提出的著名的有效市场假说，这一假说推动了诸多学者对于证券市场中存在的异常现象的寻找。其中，新股公开发行首日存在超额回报的这一异常现象就引起了以Ibboston为代表的一些学者的广泛关注。因此，我们可以说在对资本市场是否有效的争论中逐步引申出来了对IPO溢价现象的讨论。

Ibboston在1975年通过对新股发行价与上市首日二级市场收盘价关系的研究，发现在美国证券市场中企业首次公开发行存在着11.4%的初始报酬率，证明了新股发行首日超额回报率的存在。同时，根据研究结果发现，不同发展程度的国家和地区其平均IPO溢价水平存在着明显地差别，在资本市场起步较早，发展程度相对完善的欧美市场中其IPO发行首日的平均溢价率为17.48%，而在发展中国家及地区则表现为37.3%，其中，在以1990——2000年样本中，我国的IPO溢价率高达135.78%。

2  国外关于投资者情绪的研究

Mille (1977)指出，在卖空机制被限制的条件下，股票价格的确定取决于市场中乐观投资者的决策，投资者之间意见分歧的扩大将进一步拉升股票的价格。而丹尼尔等人在1998年通过对投资者过度自信与资产定价间关系的分析提出了DHS模型，该模型指出，投资者过度了自信的情绪会在短时间内拉高资产的价格，使它偏离其应有的位置。Ritter和Welch在2002年提出建议，行为金融理论应当成为对IPO溢价问题研究的重点。而Loughran（2004)也认为造成证券市场IPO高溢价率的部分主要原因来自于市场投资者的非理性投资。在同一时间，相关的行为金融模型在解释资产定价异象上开始得到广泛的应用。论文网

Barberies在1998年通过基于保守zhuyi和代表性偏差的BSV模型发现，相对于独立的收益波动，投资者在面对连续同方向的收益变动时表现的更为激进。Delong，shleifer，summers和Waldmann（1990）则指出，市场中理性交易者与非理性交易者并存，非理性交易者对资产的预期并不是基于资产本身的信息，而是受到他们自身非理性情绪的影响。同时，研究还发现非理性情绪兼具了系统性和不可预见性两个特点。这一研究结果引发了众多学者对投资者情绪的讨论，此后有关投资者情绪对IPO溢价的影响成为了研究焦点。

证券市场上严格的卖空限制为研究人员提供一个机会来测试投资者情绪对IPO价格的影响。永奎斯特和威廉(2003)认为造成资产短时间内偏离其内在价值产生溢价的主要原因在于投资者过度乐观的情绪。同年，Domen通过采集德国证券市场样本进行研究发现，市场乐观情绪的蔓延驱使投资者过高的估计新股的收益，受乐观情绪的影响，投资者愿意为新股支付更高的价格。永奎斯特在2004年用数学模型描述了IPO市场上的投资者情绪也得出了相同的结论。而Comelli，Goldrei和Ljungqist(2005)研究发现，由投资者非理性情绪引起的新股过热广泛的存在于欧洲各国交易市场，这种新股过热对于IPO市场影响极大。同年Marco.Rummer和 peter.N.Smith指出相较于传统金融的信息不对称理论，投资者情绪对IPO溢价现象的解释力度更加明显。

3  国内关于投资者情绪的研究