现代金融学发端于Louis Bachelier在1900年对金融市场所做的开创性的理论研究,后来,现代金融学的研究方向被分为两个方面:资本市场领域和公司金融领域。

资本结构是公司金融领域的主要研究对象,一般指企业资产的债务——股本的组成结构。现代资本结构理论始于Modigliani和Miller(1958)。在Modigliani ,F .,& Miller, M(1958).The cost of capital, corporation finance, and the theory of investment. American Economic Review ,48,261-297(June 1958)里,Modigliani和Miller提出了著名的MM理论,即资本结构与市场价值不相干理论(Capture structure irrelevance theory)。65250

但是他们忽略了一个很重要的条件:现实世界中是存在税收的,因此在1963年的论文Modigliani, F .and M. H. Miller. “Corporate Income Taxes and the Cost of capital: A Correction.” American Economic Review(June 1963)53,433-443里,两人对原理论进行了修正,在考虑企业所得税的影响以后,他们认为企业应该完全采用债券融资。

1977年时, Miller加入了个人所得税的影响又得到了新的结论,在这篇论文Miller,M.H(1977). Debt and taxes , Journal of Financial Economics,39,131-157里,Miller给出了新的结论:企业的最佳负债率应在0和100%之间。论文网

Modigliani和Miller几乎很少考虑市场摩擦对资本结构的影响,现实中的资本市场是有摩擦的,因此此后的学术界十分注重研究市场摩擦如何影响负债率的。主要的市场摩擦是:破产成本、代理成本、非对称信息、交易成本等等。考虑到这些因素,学者们提出了一些新的资本结构理论。

权衡理论是主要考虑税收和财务困境成本,以及代理成本。

根据权衡理论,当考虑税收带来的津贴时,企业所得税带来的好处应该远远超过因负债率走高而引起的财务困境成本的升高,有形资产较多的企业也应有较高的最佳负债率,在Harris, M. ,& Raviv, A.(1991).The theory of capital structure. Journal of Finance,46,297-356里,两人给出了详细的综述。

代理成本理论始于Jenson和Meckling,在这篇论文Jenson,M. C. ,& Meckling, W.(1976).Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs, and capital structure. Journal of Financial Economics,83,1-32里,Jenson和Meckling提出了代理成本的两种矛盾,即股东和和经理的矛盾,以及股东和债权人之间的矛盾。后来,Jenson和Stulz都在自己的论文中表述了以下观点:股东可以调整资本结构来减轻经理和股东之间的代理成本。Jenson发表上述观点是在1986年的论文Jenson,M. C.(1986)Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers, American Economics Review.76, 323-329中,Stulz则是在1990年的论文Stulz,R.(1990)., Managerial discretion and optimal financing policies. Journal of Financial Economics,26,3-27中表述的。

非对称信息理论的啄食顺序理论始于Myers和Majluf在1984年的一片论文:Myers, S.C. ,&Majluf, N.S.(1984).Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics, 13, 187-211 .啄食顺序的一个基本出发点是不同的融资形式的成本不同,而有的融资方式会被错误定价。

但是当公司的股票被过高定价时(比如在市场有泡沫的时候),企业就会跳过内部盈余和债券,而直接采取股权融资的模式,这就是市场时机假设,这个假设是Lucas和McDonald在1990年,在他们的论文Lucas, D., & McDonald, R.(1990). Equity issues and stock price dynamics .Journal 中提出的。

啄食顺序理论和市场时机假设均属于非对称信息理论。

参考文献

[1] Coles,J.L., Daniel,N.D., Naveen,L., Managerial incentives and

risk-taking[J].Journal of Financial Economics,2006(79), 431-468 

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