投资者情绪与股票收益率的关系研究(5)
第二章 投资者情绪对资本市场的影响
2.1投资者情绪特征
投资者情绪主要有以下几种特征：过度自信，后悔厌恶，过度反应等等特征。下面依次解释一下几个投资者情绪特征的含义。
过度自信：过度自信产生的根源在于人们经常会过度乐观的看待事情，在实施投资决策时，总是过于相信自己的判断是大多数人常犯的错误，过于相信自己的主观判断，高估自己的成功概率，很少有人会把其成功归因于运气，机遇等因素。我们可以将过度自信简单的定义为认为自己掌握的知识，信息已经足够准备，甚至已经超过事实中的程度，即赋予自己信息的权重要大于事实上的权重，导致投资者在处理新信息时，会注重那些有利于增强自信的信息，忽略对自己不利的伤害他们的自信的信息。
后悔厌恶：后悔厌恶是指投资者在作出错误的决策时，对自己的行为感到痛苦的一种心理状态。后悔厌恶表明投资者是为了避免承认自身所犯错误，才不愿意卖出价值已缩水的股票。为了避免将来价格下跌时不至于后悔，投资者会提早出局，卖出价值已上涨的股票。为了避免后悔，投资者经常做出一些非理性行为。认知失调是投资者对自己的错误观点及判断的后悔心理，因此也可以视为后悔厌恶的一种表现形式。
过度反应：过度反应描述的是投资者对信息理解和反应上出现了非理性偏差，从而产生了对信息权衡过重，行为过激的现象。De Bondt和Thaler(1985)对“过度反应”进行深入的研究，并利用50多年的市场数据对此假设进行了实证检验。“过度反应”打破了贝叶斯规则中的“恰当反应”，投资者实际的投资行为存在着非理性的一面。对信息反应情绪化，就会产生过度反应，造成股票价格评估的过低或过高。处置效应则研究表明，投资者在决定是出售还是继续持有一只股票的时候，往往倾向于过早地卖出盈利的股票，并过长时问持有亏损的股票。而且，进一步研究发现，投资者的这种行为并非为了投资组合重组，或者为了避免低价股较高的交易成本。
投资者的“损失厌恶”特征是展望理论的重要贡献之一。该理论发现人们在投资决策过程中对利害的权衡是不均衡的，人人都要有趋利避害的心理，但是人们对于“避害”的考虑权重远大于“趋利”的考虑权重，即表现出损失厌恶的特征，即人们对于亏损的忧虑程度要大于珍们对于盈利的喜悦程度。投资者普遍具有短视的特点，对于短期损失比较看重，往往忽略了长期中可能获得的高收益。
2.2噪音交易与噪音交易者
现实的金融市场里，交易者并不都是有理性的，有的交易者并不了解金融市场，有的交易者易于受别人的影响，有的交易者自以为了解交易对手，有的交易者则仅仅是喜欢交易，这些交易者被称为噪声交易者。噪音交易可细分成两个类别：随机性的噪音交易和社会性的噪音交易。随机性的噪音通常符合独立正态分布、零均值假设，随机性的噪音交易仅仅增加交易量，对股票价格不会产生影响（主流金融所谓的噪音正是这一类）。社会性噪音交易者的特征是：第一，噪音交易者常常犯这样那样的认知错误。噪音交易者错误地相信自己有风险资产未来价格的特殊信息，这些假冒的信息或来自技术分析，股票经纪人，或来自股市上的“算命先生”一一股评家.嗓音交易者根据这些错误的信息选择自己的投资组合。第二，噪音交易者行为的社会化程度较高。他们的决策受共同信念和相同情绪支配，行动上相互影响、相互联动，有很大的一致性。Kahneman和Tversky(1973)的心理学研究发现：投资者不是根据贝叶斯法则进行决策。投资者对理性决策方式的偏离（投资者的认知错误），不是随机的，而是系统性的；不光是没有经验的投资者常犯认知错误，投资专家也不能幸免。Shiller(1984)在实证研究中发现：缺乏经验的投资者根据自己的信念买卖股票，这些投资者的买卖之间有很强的相关性。他们不是随机地进行交易，而是在大致相同的时间买卖相同的股票。如果听信谣传，以讹传讹，或者互相模仿，这些交易者盲目买卖相同股票的情况就更加严重。Lakonishok(1992)的研究进一步证实：机构投资者也像个体投资者一样犯认知错误。基金经理为了使自己的业绩不致落后于指数和其他机构，会选择指数内的股票。他们会互相模仿，把大家认为好的股票买进来，差的股票卖出去。机构投资者有时也是交易行为相互关联性很强的噪音交易者。